东方证券　王小罡 2008年06月12日
　　事件：

　　昨日A股大跌7.73%，中国平安跌8.12%至50.13元，中国太保跌9.59%至21.50元，中国人寿跌7.88%至27.47元。

　　研究结论

　　在公司精算假设下，目前平安股价隐含新业务倍数为15倍，太保为19倍，国寿为38倍。我们认为保险股已经跌出了很好的买入机会，特别是平安，已经跌到了估值底部。太保也隐含了很高的估值空间。

　　公司精算假设是相当谨慎的。以平安为例，风险折现率11.5%，长期投资回报率5.5%，两者差距高达6个百分点，而国外同行公司精算假设中这一差距仅有1个百分点，显示国内保险股估值非常谨慎。平安04年香港上市之时，该差距曾是8个百分点(12.5%；4.5%)，目前已降到6个百分点，我们相信未来还将继续下降。至于其他精算假设，整体而言也是比较谨慎的。平安07年精算报告显示：其他经验差异为+10.04亿元。

　　15X新业务倍数是次贷危机之前欧洲保险公司的估值水平，而我国保险行业和龙头公司的成长前景远远优于欧洲同行，应该享有30-40X新业务倍数。因此，有理由认为，原精算假设下15X新业务倍数是国内保险股的估值底部。目前，平安已经跌到估值底部，而太保也相当接近。

　　我们认为，昨日大跌是市场幼稚的表现，没有理由值得保险股如此大跌。首先，提高准备金率1个百分点，这对保险股来说是利好而非利空：将对债券到期收益率产生良好支撑作用，有利于提高保险公司投资收益率。

　　其次，宏观经济的走势不明朗，是高水平基础上的不确定性，没有必要过度紧张。一季度GDP同比增长10.6%，名义增长高达22.3%(从50287亿元到61491亿元)，远超过发达国家5%-6%的水平。GDP可以分解为企业利润、居民收入和国家税收，名义GDP的高增长就是企业利润最好最重要的支持因素。在名义GDP增长22.3%的背景下，就算有不确定因素，也只是20%-22%的高水平区间波动，我们的下限都是发达国家上限的3倍以上。因此，在宏观经济和企业利润层面上无需恐慌。

　　再次，外围市场波动也不是A股大跌的理由。年初以来，美股和港股都强于A股，标普500指数跌7.5%，恒生指数跌16%，而A股跌42%。相比之下，外围市场更应该是A股的支撑因素。以中国平安为例，昨日H股报收61.00港元/股，相当于人民币54.05元/股，高于A股价格7.8%。考虑到H股对国内保险股的低估值特性，可见A股保险股已显著超跌。

　　综上所述，宏观经济和保险行业基本面依然健康，"犹堪绝大漠"；投资者无需跟随市场的非理性恐慌，"何至泣新亭"。大跌之后是买入A股的最佳机会。强烈推荐买入保险股。知道买什么，那最好；不知道买什么，就买保险股。维持中国平安和中国太保买入评级、中国人寿增持评级。